第二項政策巨變是匯率政策，央行從過去的以匯率作為調(diào)控目標，變?yōu)樵试S匯率市場化貶值。

　　海清FICC頻道在報告《央行降準是個好藥方！預測十年國債下至3%，人民幣匯率貶至7，去杠桿將從“劇痛”轉(zhuǎn)入“無痛”》中提出，“匯率，從來沒有像中國很多人認為的那么重要”，“貿(mào)易戰(zhàn)改變匯率基礎，人民幣匯率貶破7”。

　　2018年6月15日開始，人民幣離岸、在岸匯率均開始快速貶值，截止6月27日，離岸匯率貶至6.62，在岸匯率貶至6.60，貶至速度超過2015年“8.11”匯改。

　　但這一次，政策層對于人民幣貶值的態(tài)度與2015-2016年完全不同：一方面，央行沒有通過“逆周期調(diào)節(jié)因子”調(diào)節(jié)中間價引導匯率，另一方面，更沒有通過收緊離岸市場的流動性來進行所謂的“暴打人民幣空頭”。

　　這表明，在匯率政策層面，政府定調(diào)確實也出現(xiàn)了“巨變而非微調(diào)”。

　　繼貨幣政策、匯率政策之后，我們認為房地產(chǎn)政策正在成為第三項發(fā)生巨變的政策。近期，房地產(chǎn)市場的變化，讓我們確信，房地產(chǎn)政策同樣出現(xiàn)了“巨變而非微調(diào)”。

　　我們認為，房地產(chǎn)政策變化的核心，是在“寬貨幣”已經(jīng)成為既定政策的情況下，抑制房地產(chǎn)泡沫將成為重中之重，房地產(chǎn)“去庫存”政策將逐步退出。

　　過去兩年，三、四線城市房地產(chǎn)出人意料的成為最火的市場，其中“棚改貨幣化”功不可沒。2018年8月份之后，在中國歷史上第一次出現(xiàn)，一線城市房地產(chǎn)價格增速長期弱于三線城市，而且持續(xù)時間已經(jīng)將近一年。根據(jù)統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2018年5月份一線城市房地產(chǎn)價格同比僅為-0.6%，而三線城市房地產(chǎn)價格同比則仍為6.4%。

　　房地產(chǎn)價格暴漲，主要有兩個推手：一是供給端，減少土地供給和新開工；二是需求端，增加棚改貨幣化比例。

　　在這兩端的共同作用下，房地產(chǎn)“去庫存”確實卓有成效，2018年5月房地產(chǎn)庫存比2016年2月大幅下降24%，已經(jīng)回到2014年8月的水平。但另一方面，“去庫存”的副作用也開始顯現(xiàn)，結(jié)果就是三四線城市房地產(chǎn)價格的暴漲。

　　棚改貨幣化的另一個副作用在于，增加了地方政府的隱性債務，而“軟約束”主體加杠桿，同樣實際上也是“寬貨幣”之后需要避免的重要問題。

　　此前，房地產(chǎn)、城投平臺在國內(nèi)融資、加杠桿受到各種限制，但偏偏設立這兩類主體在海外發(fā)債的“綠色通道”，實在讓人百思不得其解。

　　此次發(fā)改委約束房地產(chǎn)企業(yè)、城投平臺的海外發(fā)債，應當屬于約束房地產(chǎn)、城投平臺債務的組合拳之一。

　　結(jié)合棚改政策、房地產(chǎn)海外發(fā)債政策變化，我們認為房地產(chǎn)市場也已經(jīng)發(fā)生巨變，房地產(chǎn)“去庫存”已無必要，三四線城市的“房地產(chǎn)熱”不可持續(xù)，同時由于過去房地產(chǎn)的火爆透支了未來的房地產(chǎn)需求，房地產(chǎn)開工能否像房地產(chǎn)商土地囤積那樣樂觀，存在較大的不確定性，這無疑將會增加中國經(jīng)濟的下行壓力。

　　總結(jié)全文，我們認為，2018年4月中央政治局會議之后，政策確實已經(jīng)發(fā)生巨變，至少體現(xiàn)在以下三個方面：

　　第一，貨幣政策巨變，流動性基調(diào)由“合理穩(wěn)定”切換為“合理充裕”，央行進行類似于全面降準效果的“定向降準”。

　　第二，匯率政策巨變，央行從過去的以匯率作為調(diào)控目標，變?yōu)樵试S匯率的市場化貶值。

　　第三，房地產(chǎn)政策巨變，是在“寬貨幣”已經(jīng)成為既定政策的情況下，抑制房地產(chǎn)泡沫將成為重中之重，房地產(chǎn)“去庫存”政策將逐步退出。

　　對于資本市場，依然重申海清FICC頻道的核心觀點，“2018年股市應如履薄冰”、“十年國債下至3%”、“人民幣匯率貶至7”。

　　對于債券市場，海清FICC頻道作為“中國債市第一大多頭”，我們先后提出了“2018年最好、最確定的機會是利率債”、“十年國債3.8%閉著眼睛買”、“兩階段行情，第一階段4%至3.7%，第二階段3.7%至3.4%”，“十年國債下至3%”，隨著貨幣政策、、匯率政策、房地產(chǎn)政策的巨變，2018年實現(xiàn)前述全部目標的確定性越來越大。

　　對于人民幣匯率，海清FICC頻道最早提出“人民幣匯率貶至7”。匯率已經(jīng)不再是制約中國央行的因素，在中美經(jīng)濟走勢分化、中美貨幣政策分化、美元升值周期下，中國政策層絕不應重演2014-2016年的“棄外儲、保匯率”悲劇，而是應當效仿歐洲、日本，允許人民幣匯率在合理水平上進行貶值。在中國貿(mào)易戰(zhàn)的背景下，中國人民幣匯率的貶值，不應當成為市場恐慌的因素，反而可以大大改善中國在貿(mào)易戰(zhàn)中的被動局面，獲得更大的回旋空間。

責任編輯：孫劍嵩